ニューヨーク（ウォール・ストリート・ジャーナル）投資家の間の不動産人気を反映し、2005年は商業用不動産担保証券（CMBS）にとって過去最高の年となりそうだ。不動産金融の担い手が銀行から証券にさらにシフトしていることを示している。
CMBSは、高層ビル、小規模ショッピングセンター、その他商業用不動産の抵当権をひとつに束ね、証券化して年金基金、保険会社、ヘッジファンド、富裕層の個人投資家などに販売される。
CMBSに対する強い需要は、CMBSの利回りを押し下げている。一部の銀行関係者の間では、CMBSに大量の資金が流入することにより、貸出基準が甘くなり、不動産購入者がさらに多くの資金を借り入れ、不動産価格を押し上げる結果につながるのではないかと懸念する声が聞かれる。
言葉をかえると、投資家はCMBSを積極的に買いすぎることで不動産購入者に背伸びをさせ、自身をリスクにさらしているということだ。
「何が不動産価格を支えているのか」とクレディ・スイス・ファースト・ボストン（CSFB)の不動産金融・証券化グループのトップ、ロブ・ブレナン氏は問いかける。答えは「低価格の債券が提供されていることだ。CMBS市場のおかげだ」。
商業用不動産証券協会によると、2005年前半だけで、不動産所有者はCMBSを通じて720億ドルを調達した。過去最高だった2004年の940億ドルに迫る勢いだ。CMBS市場は過去10年間で10倍に拡大し、証券残高は約5000億ドル。
「CMBSは、不動産金融の伝統的な貸し手である銀行や生命保険会社から、徐々に市場シェアを奪っている」とモルガン・スタンレーの不動産金融担当マネジングディレクター、ジョン・ウェスターフィールド氏は話す。バンク・オブ・アメリカ(NYSE:BAC)、ワコビア(NYSE:WB)などの大手銀行がCMBS事業も手掛けているのも、そうした理由が背景にあるとみられる。
著名な不動産投資家で、オフィスビル所有者としては全米最大規模のエクイティ・オフィス・プロパティーズ・トラストの会長を務めるサム・ゼル氏は、CMBS市場が、不動産金融業界特有の排他性を排除するのに寄与し、銀行との関係がなくても資金調達することを可能にした、と述べた。
世界的に低金利が続いていることから、投資家はCMBSに積極的に投資している。CMBCの利回りは低下しているものの、それでも大半の政府債・社債よりは高い。しかし、あまりにも多くの投資家がCMBS市場に殺到しているため、過去ほどリターンは魅力的でなくなっている。JPモルガンによると、シングルA格付けのCMBSの利回りは３年前の5.88％から5.23％に低下している。米国債との利回り格差は同じ期間に1.35ポイントから１ポイントに縮小した。
「投資家はより少ないリターンのため、より大きくリスクをとるようになっている」とリーマン・ブラザーズのマネジングディレクター、ケン・コーエン氏は指摘する。
それでも多くの投資家にとっては、他の債券との比較でCMBSは十分に魅力的だ。例を挙げると、パトナム・インベストメンツは、活動勘定の10％以上でCMBSを保有している。２年前は１％未満だった。「（利回りが）現在の水準にとどまる限り、われわれは大きくかかわりつづけるだろう」と同社でモーゲージ担保証券（MBS)・政府債グループのチームリーダーを務めるロブ・ブレームカー氏は話した。
CMBSに対する旺盛な需要が、不動産所有者の借り入れをさらに後押しすると、一部の業界関係者は懸念する。不動産市場が冷え込んだ場合、大きな問題が生じるためだ。しかし、CMBS市場に入ってきているのは不動産購入者だけではない。
「真の圧力は不動産開発業者からきている」とRBSグリニッチ・キャピタルの不動産金融グループ担当ヘッド、マーク・ファイナーマン氏は話す。実際、開発業者はマンハッタンで新しいビルを建設するための融資を、資産価値の５％程度にあたる頭金で確保できる。
CMBSの起源は、破たんした貯蓄貸付組合(S&L)の資産処理のために創設された整理信託公社（RTC)にある。RTCは150億ドル近い商業用不動産抵当権を発行。これはその後、ウォール街企業によって証券化された。
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